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徐阳:寻求内外均衡的平衡点 彰显央行货币政策灵活性

去应对目前经济的下行压力,出现这种内外均衡矛盾时,的需要在其中找到一个,达到内外均衡”,这是中国行长易纲在1213号的长安论坛发表的言论。那么如何寻找其均衡点呢?或者说其思路是什么呢?其答案就在之前发布的《三季度中国货币政策执行报告》(下见《执行报告》)中,而且央行在最近货币政策操作中充分的体现了其思路。

  稳定汇率

  “保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”,这是央行在《执行报告》中对于汇率未来的政策思路。在临近美联储的议息会议时,央行又是如何对冲其对汇率的影响呢?

  首先,在央行11月公布的10月份资产负债表中,央行资产负债表中负债项的其他负债以及对其他存款性公司负债分别上升了4364亿元和3800亿,表明央行在10月开展了公开市场正回购,收拢了部分资金。

  其次,央行从10月26日到12月14日,连续36个工作日暂停开展逆回购操作,回笼部分市场流动性。同时,在12月6日和14日,1年期MLF到期时,等额续作1年期MLF,不释放流动性。

  最后,在12月7号时,财政部、央行投放1月期的1000亿国库现金定存,虽然期限较短,但是由于市场短期缺少流动性,大量的机构追捧库存现金定存,推高中标利率至4.02%,最后间接的提高市场利率。

  从上面的一系列央行的操作来看,不管是三年来首次连续36天没有开展逆回购还是史上首次投放一月期的国库券现金定存,均表明了央行通过“非常”办法有意为12月美联储的加息做准备,防止央行与美联储政策短期异化而造成汇率大幅波动,加大经济下行压力。在这36个暂停逆回购的工作日中,其离岸人民币从10月26号的开盘价6.9564大幅上涨至12月14号的收盘价6.8997,上涨567个基点左右。即使在美联储于12月议息会议中宣布加息后,离岸人民币依旧没有击穿6.9564。这表明在一系列“非常”的操作后,汇率已经基本可控,扩大了汇率到重要的心理点位--7的空间。

  保持流动性合理充

  《执行报告》表示,在制定下一阶段的政策思路时,要“实施好稳健中性的货币政策,增强政策的前瞻性、灵活性、和针对性”。维护稳健中性的货币政策的前提是保持流动性合理充裕。而年底向来都是流动性缩紧、资金紧缺的时期,各个利率均表现出跨年资金贵的问题,例如,14天国债逆回购GC014持续走强,维持在5%以上;且14天回购定盘利率上升至4.5%;银行间回购定盘利率也走强至3.1%。

  为维护流动性合理充裕,央行在本周累计投放4000亿人民币,释放短期流动性。但是,问题在于投放的资金大部分是7天短期的流动性,跨年流动性依旧偏紧。而且,在本月的21号将会有1200亿国库现金定存到期,另外,17号投放的7天逆回购也会在24号到期。因此,我们分析认为,央行很可能会在24号继续投放短期流动性,开展7天或者14天逆回购来解决跨年资金流动性问题。央行在保持流动性合理充沛的同时,也充分表现了其在实施货币政策的“灵活性”。

  除此之外,为解决目前企业尤其是民营企业出现的“融资难、融资贵”的问题。央行在美联储12月议息会议前夕发文表示,创立定向中期借贷便利(TMLF),用于大型银行定向支持小微民营企业。与MLF相比,TMLF的操作期限更长为1-3年,但利率则优惠15个基点。基于此,我们认为这是央行降息、降准前的第一步。

  外部掣肘松绑,打开货币操作空间

  在美联储处于加息周期和国内经济下行压力大的背景下,如何寻找一个对于央行而言,尤为重要。盲目的跟随加息去稳定汇率或者盲目的降息去刺激经济,都会导致更为严重的后果。

  而现在,外部均衡对于央行实施货币政策的掣肘已经有所松绑了。在美联储12月20日的议息会议中,不管是明年的加息次数从9月预计的三次降为了两次,还是其谨慎的措辞,均明显表现出偏鸽派的态度。我们可以认定,至少在明年下半年左右,中美货币政策不再会异化,也降低了降息、降准对经济的负面冲击的影响,打开了央行在随后实施的货币政策的空间。

  据《执行报告》中提到的货币政策思路指引,即“进一步深化利率市场化和人民币汇率形成机制改革,提高金融资源配置效率,完善金融调控机制”,对于明年央行可能实施的降息、降准,我们更倾向于定向降息、降准。同时,12月4号央行行长易纲表示,存款基础利率(LPR)是利率市场化重要的利率,而且从目前环境来看,相比于存基准利率,引导LPR下行对经济的影响更为缓和。所以,我们认为,引导LPR下行将会是央行降息、降准前的第二步。

  综上所述,央行在内外均衡出现矛盾的背景下,通过《执行报告》的政策思路指引,以内部均衡为主,去寻求内外均衡的平衡点,彰显央行货币政策的灵活性。

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